¿Tu pacto de socios está equilibrado? Las opciones de compra y venta que debes revisar
En anteriores entradas hemos analizado las cláusulas clave de los pactos de socios como instrumento primordial para evitar conflictos societarios. Sin embargo, existen determinados mecanismos que, si se incluyen sin el debido cuidado, pueden convertirse en un auténtico problema en los pactos de socios con inversores.
Sin perjuicio de que existen otras cláusulas que también son especialmente críticas (como el derecho de compensación o la combinación drag along + liquidation preference), nos referimos a dos mecanismos profundamente asimétricos como las opciones de compra (call options) y, sobre todo, las opciones de venta (put options).
Opciones de compra: el derecho a adquirir
La opción de compra parte del derecho de una parte (el optante) a adquirir, a futuro y bajo determinadas condiciones, las participaciones o acciones de otro socio, quien queda obligado a vender. En apariencia no existe riesgo financiero puesto que el obligado siempre recibirá un importe determinado o determinable (al contrario que la opción de venta que, como veremos, obliga a desembolsar).
Pero esta figura no está exenta de riesgos y es que, en la práctica, las opciones de compra habitualmente van ligadas a eventuales incumplimientos que permiten al inversor “sacar” al socio incumplidor de la Sociedad. Cuando se produce el alegado incumplimiento y se activan las opciones de compra, lo normal es que el precio para su ejercicio sea simbólico, es decir, a valor nominal o incluso a un euro, lo que funciona como una auténtica penalización para quien es expulsado.
Sobre el papel, es comprensible y es que, quien incumple de forma grave, debe asumir las consecuencias de dicho incumplimiento. Pero, es precisamente su naturaleza punitiva la que hace que sea indispensable regular con mucho cuidado los motivos que habilitan al optante al ejercicio de la opción. Por tanto, si los criterios por los que se puede activar la opción de compra frente al supuesto incumplidor no están redactados de forma clara y queda al arbitrio del optante determinar si se ha incumplido o no, dicha opción puede transformarse en un mecanismo de exclusión y de presión.
Fuera de estos supuestos disciplinarios o punitivos, las opciones de compra han de articularse de forma adecuada y responder a parámetros lógicos y simétricos para garantizar que cumple con su finalidad. Una opción de compra mal calibrada puede ser financieramente punitiva cuando el daño se canaliza a través de una salida forzosa a un valor irrisorio.
La clave de esta figura estará por tanto en diseñarla de forma adecuada tanto en su ejecución y plazo como en su precio, valoración y simetría.
Opciones de venta: cuando te obligan a comprar
A pesar de lo anterior, el verdadero peligro puede estar en la opción de venta, ya que, en estos casos, los papeles quedan invertidos y es el titular de la opción (normalmente el inversor) quien tiene la facultad de forzar a la otra parte (normalmente los socios fundadores) a comprar sus participaciones o acciones. Por tanto, aquí se impone la obligación de comprar, lo que, inevitablemente, implica un desembolso.
Los inversores, sobre todo los fondos de capital riesgo, requerirán de este tipo de cláusulas para establecer ventanas de salida claras si la inversión no evoluciona como esperaban, si no se tiene un evento de liquidez en un plazo determinado, un deadlock en la gestión o la imposibilidad de cumplir con su política interna de permanencia en el capital. En estos casos, lo habitual es que el precio de la venta sea simbólico (valor nominal o un euro), ya que necesitan certidumbre de salida.
Pero, las anteriores, no son las peligrosas. El problema llega cuando dicha opción de venta no tiene un precio simbólico sino un contenido económico real. Si este importe está determinado de inicio y el optatario lo asume, el riesgo podría reducirse, pero, si este precio es determinable y dependiente de métricas futuras, nos podemos encontrar con una obligación de desembolso que podría llegar a ser inasumible.
Así, por ejemplo, se podrá requerir que el derecho de opción de venta esté vinculado a la recuperación de la inversión, a una TIR mínima determinada, un múltiplo sobre lo invertido o un valor que iguale el desembolso del inversor. Igualmente, aquí podríamos saber, de antemano, el precio de la opción de venta. Pero, si las métricas para fijar el precio están vinculadas a la evolución de la Sociedad, podemos tener que afrontar un pago al inversor que nos lleve a una descapitalización insalvable. En realidad, lo que estamos dando en estos casos es un derecho de liquidación preferente encubierto, y éste puede ser uno de los instrumentos más peligrosos en los pactos de socios con inversores.
Así, lo sensato cuando somos los socios fundadores, siempre será evitar cualquier tipo de opción de venta que no tenga carácter simbólico o un precio conocido de antemano y asumible. No obstante, y puesto que la realidad negocial en ocasiones puede llegar a impedirlo cuando el inversor tiene una posición de fuerza, será preciso introducir salvaguardas que impidan que la cláusula se convierta en un problema existencial (entre otros, un método de valoración realista, un límite máximo, ventana temporal clara y condiciones objetivas, pagos fraccionados, etc.)
Opciones de compra y opciones de venta: equilibrio en los pactos de socios
En definitiva, tanto las opciones de compra como las de venta son instrumentos que, mal calibrados, pueden desequilibrar por completo la relación entre inversores y fundadores. La clave no está siempre en eliminarlas del todo sino en anticipar los escenarios de ejercicio, objetivar las causas que las activan y ajustar el precio a parámetros realistas y simétricos. Porque, al final, un pacto de socios que no contemple mecanismos de salida equitativos puede convertirse en el detonante del conflicto que pretendía evitar.
FAQ – Opciones de compra y opciones de venta en pactos de socios con inversores
¿Qué son las opciones de compra en un pacto de socios?
Las opciones de compra son cláusulas que permiten a un socio o inversor adquirir las participaciones de otro socio en determinadas circunstancias futuras, obligando a este último a vender.
¿Cuándo se suelen activar las opciones de compra?
Las opciones de compra suelen activarse en supuestos de incumplimiento del socio afectado, permitiendo al inversor forzar su salida de la sociedad.
¿Por qué las opciones de compra pueden generar conflictos?
Porque, en muchos casos, las opciones de compra se ejercen a un precio simbólico, lo que puede implicar una penalización económica relevante. Si no se definen bien las causas de activación, pueden utilizarse como mecanismo de presión.
¿Qué es una opción de venta y en qué se diferencia de las opciones de compra?
La opción de venta (put option) permite a un inversor obligar a otro socio a comprar sus participaciones. A diferencia de las opciones de compra, aquí el riesgo principal es la obligación de pago para el socio afectado.
¿Por qué las opciones de venta son consideradas más peligrosas que las opciones de compra?
Aunque las opciones de compra pueden ser punitivas, las opciones de venta implican un desembolso económico directo, que puede ser elevado e incluso inasumible si el precio está vinculado a métricas futuras.
¿Es recomendable eliminar las opciones de compra del pacto de socios?
No necesariamente. Las opciones de compra son herramientas útiles si están bien diseñadas, ya que permiten gestionar situaciones de conflicto o incumplimiento. La clave está en su correcta regulación.
¿Cuál es la clave para equilibrar opciones de compra y venta en un pacto de socios?
El equilibrio pasa por asegurar que tanto las opciones de compra como las de venta respondan a criterios razonables, simétricos y previsibles, evitando situaciones abusivas o desequilibradas.
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